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　　来源：中国基金报

　　10年期国债收益率跌破2%关口

　　私募预计广谱利率下行将持续

　　12月初 ，10年期国债收益率跌破2%整数关口
，引发市场关注 。在私募看来，债市基本面 、政策面等驱动因素并未发生显著改变 ，预计短期收益率下行态势会持续
。

　　近期市场利率定价自律机制发布倡议
，将非银同业活期存款利率纳入自律管理。私募认为，此举将降低银行负债端成本 ，增加机构配置短端债券资产的需求
，有利于债市走强 。

　　广谱利率下行趋势或持续

　　12月2日，10年期国债收益率向下突破2.0% ，创2002年以来新低，正式进入“1字头 ”时代。截至12月6日
，10年期国债收益率为1.95%
。

　　宁水资本表示，一方面 ，经济高频数据整体仍呈现偏弱复苏
，导致债市核心逻辑未变；另一方面，央行通过运用买断式回购
、国债净买入等多种货币政策工具灵活调整资金投放 ，使得市场资金整体维持在稳中偏松的状态。此外
，年末配置资金的发力和非银同业自律管理的倡议催化了这一共振 。从债市基本面、政策面看，驱动因素并未发生显著改变 ，广谱利率下行趋势或持续
。

　　利位投资总经理张晟刚认为
，目前地方债供给带来的冲击明显缓和，央行的举措呵护流动性 ，使得市场对于降准降息预期增强。同业存款利率自律新规也将推动更多资金从同业存款进入短债 、存单以及资金市场
，对债市形成利好 。10年期国债收益率已经创新低，预计短期内会低位盘整
。对经济转型的大周期判断不变 ，中长期利率中枢将继续下行。

　　泱泱基金总经理陈东称，目前基本面、资金面以及收益荒仍对债市构成支撑
，利空因素较为有限 。近期债市或受到消息面和止盈盘的扰动，考虑到市场存在学习效应 ，预计调整幅度有限
，对债市依然持乐观态度
。

　　禅龙资产表示，短期而言 ，新一轮存款利率自律定价机制的调整指向非银同业存款利率下调
，打开了短中端利率的下行空间。同时，月初资金面维持宽松以及债市对国内基本面修复反应有所钝化 ，推动10年期国债收益率下行跌破2% 。中长期而言
，根源仍在于债市对国内经济修复节奏的看法
。

　　展望未来收益率走势，久期投资表示 ，市场缺乏主动融资需求
，叠加近期社会资金回流理财
、保险，债券市场配置资金充裕 ，但资产供应较少，预计短期收益率下行态势会持续。

　　银叶投资投资经理刘璐（金麒麟分析师）称
，无论是“紧财政+宽货币
”还是“宽财政+宽货币”，央行支持性货币政策确定 ，意味着未来几个季度仍有降准降息预期
，政策利率下调继续引导广谱利率下行 。

　　万柏基金表示，最近央行持续净回笼 ，但资金面依然宽松。“化债 ”大背景下资金面预计会维持宽松
，利率仍处于下行趋势
。

　　禅龙资产预计债市收益率在1.9%~2%震荡企稳。随着政策效果显现，若经济数据持续改善 ，长端利率或将边际温和回升 。

　　非银同业存款利率纳入自律

　　管理有利债市整体走强

　　11月29日
，市场利率定价自律机制工作会议通过《关于优化非银同业存款利率自律管理的倡议》，要求非银同业存款利率纳入自律管理
。

　　刘璐表示 ，央行在三季度货币政策报告中曾用专栏明确提出
，进一步提升政策利率对整个利率体系的引导作用，尤其是存款利率端。非银同业利率将向下看齐政策利率 ，比价效应会带动以同业存单为首的短端资产收益率进一步下行，预计收益率曲线将往“牛陡”方向继续演绎
，组合将适度增配短端资产 。

　　张晟刚称，非银同业活期存款利率纳入自律管理 ，可以降低银行的负债端成本
，有利于银行进一步让利于实体经济
。同时，同业存单等配置需求增加 ，有利于债市整体走强。

　　禅龙资产认为
，该政策对债券类资产尤其是短端债券显著利好 。对于这次调整，市场已有一定的预期 ，此外
，短端利率下行以支持实体经济，也是市场预期的大趋势
。

　　久期投资表示 ，这项政策实际上降低了存款市场中边际最高的短期限利率
，有利于整体利率尤其是短端利率下行。

　　在投资操作上，万柏基金称 ，非银同业活期存款利率规范有助于降低银行负债成本，缓解净息差压力
，利好资金面和超短债，存单利率的下行空间或进一步打开 。后续会在固收资产中加大该类资产的配置
。

　　陈东表示 ，非银同业存款利率调降落地后
，会引发机构进行短端资产再配置，利好同业存单、短利率等短端品种 ，为长端利率下行打开了空间
，同时，高票息债券的性价比有望进一步凸显 ，公司将在久期上维持偏多的思路。

　　多重因素支撑

　　私募对明年债市乐观

　　中国基金报记者 任子青

　　近期
，10年期国债收益率跌破2%关口，中长期国债收益率持续走低 ，而国债期货纷纷大涨 。受访私募表示
，预计未来中长期国债收益率或将进一步下行，基本面 、资金面以及收益荒仍对债市构成支撑 ，债牛方向整体未变。

　　关注基本面
、政策预期等

　　警惕短期汇率快速波动

　　今年以来，我国债市利率走势震荡向下
。对此
，禅龙资产表示，影响债券市场的核心因素包括国内的宏观经济基本面、货币政策和财政政策 、市场流动性等 ，近年来海外因素的影响力也在逐步扩大。

　　利位投资总经理张晟刚认为
，近期国债利率再次下行主要在于高频数据短暂改善后有重新回落趋势，经济基本面在政策出台后仍未摆脱“弱现实
” ，且经济未修复前货币政策难以转向
，央行对流动性的呵护为债市持续走牛提供了很好的支撑 。当前处于政策基本落地而后续政策空间尚待部署的真空期，应重点关注后续能否出台超预期政策 ，以及政策落地后能否给经济带来可持续的改善
。

　　宁水资本认为
，在一揽子政策发力下，需求的恢复效果和增量政策的持续性将是债市后续的关注重点。此外 ，利率快速下行导致中美利差进一步走阔
，使得汇率压力增加 。虽然央行采取支持性的货币政策立场，但短期汇率快速波动的风险也要持续跟踪
。

　　万柏基金认为 ，当前影响债券市场的核心因素一方面是宽松的货币环境，另一方面是短期财政发力
，地方债集中发行带来的供给压力。预计明年的GDP目标大概率不会比今年低 。考虑到中美两国当前均处于降息周期，人民币兑美元大概率维持区间震荡状态
。

　　泱泱基金总经理陈东表示 ，目前地方债供给冲击已基本被市场消化
，债市的影响因素主要有资金面
、汇率压力以及后续政策动向。

　　多重因素构成支撑

　　债牛趋势整体未变

　　对于债市未来走势，受访私募认为 ，在多重因素的影响下
，明年债市依然有望走强 。

　　陈东认为，基本面、资金面以及收益荒仍对债市构成支撑 ，债牛方向整体未变
。目前政策尚未落地
，利率债收益或在关键点位附近震荡。当市场由于政策预期扰动 、机构行为等因素发生回调时，或是配置的良好机会 。

　　张晟刚也认为 ，预计今年底到明年初
，债市机会主要在于新增资金带来的配置力量，风险在于政策层面是否超预期。考虑到经济修复还需要政策支持 ，预计明年债市仍会走强
。

　　万柏基金表示，当前宽松的货币政策仍是最确定的交易方向。根据央行最新的货币政策框架
，广谱利率仍处于下行通道，债牛趋势仍在 。从节奏来看 ，考虑到明年年初地方债供给压力增加
、债市单边交易行为以及年初“开门红”政策超预期
，可能对市场有所扰动，建议明年年初择机布局
。目前部分中短久期债券信用利差仍处于历史偏高分位数水平 ，当前阶段可积极配置
，对于长久期品种建议加强波段操作。

　　禅龙资产称，债券走势是经济、政策 、市场互相影响后的结果 ，走势的改变需要出现打破三者联系的因素 。目前
，各类机构抢跑年初“开门红 ”的特征明显，但在大涨之后要保持冷静
。明年债券收益率下行是大趋势 ，把握市场与政策的平衡是关键。

　　银叶投资投资经理刘璐表示
，预计明年仍有降息
、降准等相关政策落地，推动中期收益率中枢下行 。短期债市由于季末抢跑下行过快 ，可能积累一定回调风险，但从趋势来看
，预计跨年到明年上半年，仍有进一步下行空间
。

　　做好杠杆与久期管理

　　私募看重信用债空间和利率债性价比

　　中国基金报记者 江右

　　在债市震荡中 ，私募如何把控波动和风险？明年如何布局？受访私募机构普遍表示
，利率仍将维持下行趋势，在面对市场震荡时需把握好持仓的杠杆和久期 ，并运用衍生品工具对冲风险。对于后市的资产配置
，有私募看好信用债的空间，也有私募认为利率债更有性价比 。

　　调整久期控制杠杆

　　运用对冲工具应对震荡

　　多家私募表示 ，通过仓位、久期和对冲工具来应对市场波动
。

　　久期投资认为
，近几年，债市投资范式发生了变化 ，呈现整体利率下行 、慢涨急跌、显著的波段机会较少等特征
，其背后的基本面因素是物价指数持续较低，实际利率较高 ，客观上名义利率下行牵引力很强。基于这个特征，在基本面上
，重点通过政策
、高中低频数据关注物价下行压力是否有效缓解；在投资策略上，面对负债冲击等因素带来的债市急跌 ，要积极加仓；在慢涨过程中如果本质驱动因素没有改变
，要减少交易，以持有为主 。

　　宁水资本表示 ，今年债市整体延续牛市
，但也曾出现快速调整，公司主要从两方面应对：一方面 ，加强对宏观经济的研判分析
，主动管理投资组合；另一方面，严控投资组合波动率。

　　利位投资总经理张晟刚表示 ，始终坚持稳健的投资策略
，基于对基本面的预判，灵活调整投资组合
。在市场出现调整迹象时 ，更注重风险控制，适时调整仓位
，等市场出现右侧信号时才积极进攻。此外，积极利用转债等工具进行对冲 ，为投资者创造稳定的回报 。

　　泱泱基金总经理陈东表示
，在市场出现快速调整时，应及时做好久期和杠杆管理 ，控制好回撤
。

　　万柏基金表示
，一方面，要对看好的资产进行战略性配置；另一方面 ，在战术上采取灵活交易机制
，如在市场过于疯狂或出现挤兑时，通过减仓或利率衍生品工具进行风险对冲。

　　银叶投资投资经理刘璐表示 ，目前信用债利差较小
，因此信用债品种并未大幅拉长久期，久期策略主要用流动性较好的利率现券和利率衍生品进行调整 ，久期相对较灵活，如果出现明确的利空因素冲击
，会运用利率衍生工具进行对冲 。

　　禅龙资产认为，首先 ，不冒更多的尾部风险去博取超额收益；其次
，调整仓位，在震荡市中增厚收益；第三 ，通过衍生品进行对冲
。

　　看好明年信用债空间

　　利率债性价比不错

　　对于明年的布局
，有私募看好信用债的空间，也有私募认为利率债性价比不错。

　　禅龙资产表示 ，信用债未来配置以3年内为主
，首先，3年内政策明确 ，风险较低；其次
，3年左右可选资产范围大，收益率也比较可观 。杠杆会动态调节 ，收益逢高时杠杆会增加到160%~170%，逢收益低位杠杆会降到120%~140%
。

　　张晟刚表示
，明年继续看好城投信用债，并适时适度做一些利率和转债进行对冲。会维持一定的杠杆 ，在久期方面也更加偏重进攻
，通过收益骑乘挖掘期限利差陡峭的主体 。

　　陈东表示，明年将继续坚持自上而下的大类资产配置策略 ，注重长久期利率债的交易
，但在目前长端收益率已处历史低位的背景下，更注重久期操作灵活性和回撤管理
。短期来看 ，在政策落地前
，利率债收益或在关键点位附近震荡，下行空间不大。在非银同业存款利率调降背景下 ，高票息的信用债或更具配置性价比 。

　　刘璐表示
，目前信用债品种整体利差空间较窄，性价比一般 ，需要谨慎挖掘仍具有一定票息空间的标的，久期不宜过长。利率品种预计仍受益于利率中枢下行带来的资本利得收益
，组合建议保持一定久期
。杠杆方面，目前资金价格滞后于债券资产的乐观定价 ，息差空间较窄
，杠杆策略空间预计明年才能释放。

　　万柏基金认为，当前货币宽松确定性更高 ，结构性“资产荒
”短期难以好转
，利率债性价比更高 。2025年，利率有望继续下行 ，可能会出现“股债双牛”
。